雪渓嶺／설계령: “1달러=115엔 예상”을 유지하는 근거

10월 1일에 110엔 대를 달성한 달러/엔 환율은 그 후 109엔 부근에서 소폭 변동을 보이다가 하락 기조로 전환되면서 15일에는 약 1개월 만에 105엔 대 전반까지 한때 급락하는 등 그림으로 그린 듯이 과속한 조정 국면을 맞이하고 있다.

덧붙여서 말하면 조정적인 움직임을 보이는 것은 달러/엔 환율뿐만이 아니다. 주식시장에서는 9월에 직근의 최고치를 경신한 닛케이 평균주가가 16일에 걸쳐 10%를 넘는 하락폭을 기록했다. 뉴욕 다우도 15일 시점에서 마찬가지로 약 9%, 영국 FTSE와 독일 DAX 지수도 10% 이상 하락하는 등 세계의 주가지수도 모두 하락했다.

또 금리시장에서는 일본과 미국, 영국의 10년채 이율이 각각 작년 이래의 수준까지 내렸다. 독일 10년채에 일러서는 사상 최저금리를 경신하는 움직임(모두 채권매수)을 보였다. 상품시장에서도 로이터-제프리 CRB지수가 약 2년 4개월 만의 저수준까지 하락한 한편, 10월 초순까지 하락했던 금 가격이 반발로 전환하는 등, 시장은 리스크 회피 자세를 강화하는 상황이다.

<“미국의 변화”에 경계감도 나와>

금융시장이 전반적으로 리스크 회피 자세를 강화한 계기는 몇 가지 있다. 예를 들어 7일에 국제통화기금(IMF)이 세계경제의 성장전망을 끌어내린 것이나, 8일에 공표된 9월 개최분의 미 연방공개시장위원회(FOMC) 의사록에서 세계경제에 대한 우려가 표명된 것 등이다.

IMF는 2014년의 세계경제 성장전망을 7월 시점의 전년비 +3.4%에서 3.3%로, 2015년에 대해서도 4.0%에서 3.8%로 하방 수정했다. 또 FOMC 의사록은 “유로권의 성장률과 인플레율의 계속적인 하락”, “일본이나 중국의 경기감속과 중동이나 우크라이나에서의 예기치 않은 사건”에 경계감을 나타냄과 함께, 세계경제의 감속으로 인해 외환시장에서 상대적으로 달러가 상승하고 그 결과 미국의 수출산업이나 물가에 악영향을 미친다는 것에 대해 우려를 표명했다.

더군다나 “미국의 변화”에 대한 경계감도 시장에 동요를 준 재료이다. 변화의 하나가 금융정책이다. 미 연방준비이사회(FRB)는 지금까지 의사록 등을 통해, 전망에 상당한 변경이 없는 한 양적완화의 단계적 축소(테이퍼링)를 이달 28-29일에 개최 예정인 FOMC에서 종료할 방침을 나타내고 있다.

이것은 2007년의 서브프라임 문제 이후 약 7년에 걸쳐 계속해온 경기 자극적(완화적인) 금융정책이 마침내 이달에 종말을 고하고, 그 금융정책의 방향성이 내년을 향해 드디어 바뀌어간다는 어떤 의미에서 역사적인 전환점이다. 기본적으로는 경기 자극이 필요없을 정도로 미국경제가 회복됐음을 보여주고 있어서 좋은 일이지만, 약 7년이나 계속된 경기 자극적인 금융정책이 끝나는 것 자체와, 그것이 경제・금융시장에 일으키는 영향에 대한 경계감이 커지고 있다.

또 하나의 “미국의 변화”는 경기회복에 대한 우려이다. 전술한 대로 9월의 FOMC 의사록에 미국경제에 악영향을 미치는 사항이 기재된 것과 더불어, 여름철에 걸쳐 전반적으로 호조였던 경제지표의 일부(15일에 발표된 9월의 소매 매상고 등)가 주저앉은 것에 대해서도 우려가 커졌다. 금융시장은 이들에 반응해 외환시장뿐만 아니라 주식, 금리, 상품 등에도 리스크 회피적인 움직임을 강화한 것 같다.

<불가피했던 조정 국면>

요컨대 이번의 일련 움직임은1) 세계의 주가지수가 9월에 걸쳐 기록적인 수준으로 상승하고 달러/엔도 급격한 달러강세 엔화약세를 기록하는 등 이미 조정에 들어갈 타이밍을 기다리고 있는 상황이었던 참에, 2) IMF나 FRB 등에서 세계경제에 대해 신중한 견해가 잇따랐고, 3) 약 7년간 계속된 미국의 완화적 금융정책이 전환점을 맞이하는 것과 미 경제지표에 대한 경계감과 더불어 금융시장에 동요가 일어난 것으로 생각된다.

그럼 이것이 중장기적인 달러/엔 환율의 하락으로 이어지냐고 하면 그렇게 되지 않을 것이다. 우선 달러/엔 환율은 8월의 101엔 대에서 약 한달 반 사이에 110엔 부근까지 10% 가까이 큰 폭으로 상승했으며, 그 후 105엔 대로 하락한 것은 바로 기술적 분석으로 말하는 “반값 하락”. 어떤 의미에서 “자주 있는 조정” 범위 내의 일이다.

달러/엔 환율이 10% 상승할 경우 원유 등 달러로 거래하는 것의 가격이 엔화 입장에서 보면 10% 상승하는 셈이니, 이것이 일본경제에 미치는 영향을 확인하는 시간도 필요하고, 쌓인 포지션의 조정도 필요해질 것이다.

FRB가 달러 상승에 대한 우려를 나타낸 것은 일정한 서프라이즈였으나, 그 한편으로 루 미 재무장관은 “강한 달러는 국익”이라는 인식을 거듭 나타내고 있다. 대저 달러강세를 지나치게 견제하면 해외 투자가들의 매도로 인해 미국 자산가격의 급락을 초래할 가능성이 있다. 또 거품 돌입을 회피하기 위해서도 내년을 향한 FRB의 금융정책 전환자세는 미세 조정이 있더라도 방향성은 바뀌지 않을 것이다. 따라서 달러가 계속 급격히 하락한다고는 생각하기 어렵다.

대조적으로 일본에는 경기감속 우려(IMF는 7일에 일본의 성장전망도 끌어내렸음)도 있어서 추가완화에 대한 기대감이 맴돌고 있는 상황인 것과, 무역수지 등의 흐름에서도 중장기적인 엔화약세 전망에 변함이 없다.

또 IMF가 성장률 전망을 하향 조정하고 FRB가 강한 우려를 나타낸 유럽경제에 관해서도, 경제지표는 이미 상당한 전부터 악화 경향을 나타내고 있으며, 이에 대응하면서 유럽중앙은행(ECB)은 6월과 9월에 추가완화를 단행했다. 요컨대 “이전보다 시장에서 강하게 우려되어 있어서 당국도 그 대응에 나서고 있는 것”이며, 세계경제에 대한 리스크 중 하나이기도 하나 이제 와서 “깜짝 놀랄” 만큼의 재료는 아니다.

더군다나 FRB의 정책전환은 그것으로 일어날 불투명 요소를 확실히 안고 있으나, 기본적으로는 전술한 대로 완화적 금융정책이라는 경기 자극책을 확대할 필요가 없어졌음을 신중히 확인한 다음에 전환으로 향하는 것이며, 이에 대한 경계는 이해 못하는 일은 아니지만 현재 상황은 경계 자세가 지나치지 않나 싶다.

미국의 경기동향에 대해서도 그다지 걱정하지 않는다. 미 경제지표는 올해 초반에 대한파의 영향으로 크게 침체됐다. 그러나 결국 침체는 일시적이었으며 그 반동으로 여름에 걸친 경제지표는 호재가 잇따랐다. 과연 9월경 이후의 “리바운드로 인한 매우 강한 경제지표”는 절정에서 떨어질 느낌이 있으나, 평균하면 미국의 완만한 경기회복은 이어지고 있다고 생각된다.