달러/엔은 “일본과 미국의 한계”에 도전, 내년에 130엔도

10월 초에 걸쳐 달러/엔 환율이 110엔으로 상승한 것은 미 금리인상이 조기에 실행될 것으로 내다본 “속도위반”이었으며, 그 후 105엔 대에 조정된 것은 약간 폭이 컸으나 필연적이었다고 할 수 있다. 한편 10월 말 이후에 일어난 이번의 달러/엔 상승은 미일 당국이 자신의 행동의 귀결을 이해하고서 확신범적으로 달러강세/엔화약세 정책을 취한 결과로 해석돼 앞으로도 지속될 것으로 보인다.

미 연방공개시장위원회(FOMC)는 인플레율이 좀처럼 목포수준에 상승하지 않는 상황과 달러강세에 우려를 나타내지 않고 매파적인 입장을 취하면 가일층의 달러강세로 인해 인플레 목표가 멀어지는 리스크가 분명히 커질 것임에 불구하고 10월 회합에서는 저 인플레에 대한 경계를 그다지 강화하지 않았다.

또 FOMC는 세계경기에 대해서도, 결과적으로 유로권의 국내총생산(GDP)은 마이너스 성장을 면했으나 중국의 감속은 앞으로도 이어질 것으로 전망되는 가운데 미국경제에 미치는 영향은 극히 제한적이라며 특별히 우려를 강화시키지 않고, 마치 타국의 상황이 어떻든지 세계경제의 견인역인 미국에서 노동시장의 개선이 계속되면 금리인상으로 매진하는 고립주의적인 입장을 나타냈다.

한편 일본은행은 마치 일본경제의 7-9월기 GDP 마이너스 성장을 사전에 알고 있었듯이 시장보다 앞서 추가완화를 실시했다. 규모는 크지 않았으나 타이밍적인 서프라이조로 인한 공시효과에다가 외국자산 투자비율을 40%로 크게 인상시키는 공적연금 운영방침의 변경과 동시에 발표한다는, 재무관료 출신다운 협조 개입적인 수법을 취했다. 단, 아베 정권 하에서의 정부와 일은은 일체로 볼 수 있어 구로다 일은의 개인기가 아닐 것이다.

지금까지도 제법 가파른 상승이었으나 현재의 미일 정책당국의 대조적인 정책 입장이 큰 폭으로 수정되지 않으면 달러/엔 환율은 주요 통화 쌍 중에서 가장 방향성이 명확하므로 연내 120엔은 통과점에 불과하고 내년 전반에 125-130엔으로 과잉 변동하는 일도 충분이 있을 수 있는 정세가 됐다. 미일의 경기와 양국의 정책 당국이 어디까지 달러강세/엔화약세를 허용할 수 있을지, 시장은 그 각오와 한계에 도전하게 될 것 같다.

<환율개입을 초래하는 수준은 어딘가>

그러면 어디까지 달러강세/엔화약세가 진행되면 미일의 한계에 도달할 것인가? 하나의 기준으로 과거의 달러매도/엔화매수 개입수준을 살펴보자.

재무성 데이터에 따르면 달러매도/엔화매수 개입은 1991-92년 및 97-98년에 실시됐으며, 필자도 일본은행원 시절에 후자와 관련됐으나 어느 것이나 125엔을 넘은 수준에서 실시됐다. 거꾸로 말하면 이번에도 그 수준까지 오르지 않으면 실시되지 않을 수가 있어 아직 10엔 정도 여유가 있다.

실탄개입의 전 단계로 실시될 구두개입은 엔화약세가 진행됨에 따라 그 표현이 점차 강화되겠으나 최종적으로는 같은 방향의 마크로 경제정책을 동반하지 않으면 그 효과가 없다. 특히 현재 엔화약세를 초래하는 강력한 금융완화를 실시하면서 지나친 엔화약세는 바람직하지 않다고 해도 자기모순이며 허갈에 불과하고 효과가 없다. 진심으로 당국이 엔화환율의 방향성을 전환시키고 싶다면 금융완화의 정지, 축소를 해야 하는데 그것은 금후 수년간 있을 수 없다.

또 경제적으로 말하면 명목적인 수준과 관련된 의미는 희박하고 실질 환율의 수준으로 엔화강세, 엔화약세를 판단해야 하는데, 엔화의 실질실효 환율로 보면 현재는 과거에 달러매도/엔화매수 개입이 실시된 수준과 비교해 30% 이상이나 엔화약세 수준이다. 그럼에도 불구하고 추가적인 엔화약세 정책을 취하고 있는 사실을 고려하면 당국 및 일반국민들은 실질 환율보다 명목 환율로 인식하고 있는 가능성이 높음을 알 수 있다.

일본이 정말로 엔화약세 때문에 곤란한다면 수입물가의 급등이 일반물가에 침투해 실질임금의 하락이 소비를 억제하는 일이지만, 이것이 경제통계로 확인될 때까지는 빨라도 반년 정도 걸릴 것이다.

엔화약세를 받아 해외 투자가들이 일본의 주식이나 부동산을 자국통화로 환산한 자산가치가 줄어드는 것이 지겨워 매각할 경우에도 “일본 매도”이기 때문에 당국은 경계하겠으나, 금후의 엔화약세 방향이 명확하므로 대일 투자에는 외환 헤지가 행해져 있는 가능성이 높아 당장은 자본유출로 이어지지 않을 것으로 보인다.

미국은 달러강세/엔화약세로 무슨 곤란이 있을까? 보통 파급 채널로서 전반적인 달러강세는 수출과 인플레를 억제하는 효과가 있으며, 실제로 달러강세/엔화약세 시나리오의 최대 리스크 요인은 FOMC가 갑자기 비둘기파로 변하는 일이다. 최근의 주요국 중앙은행의 커뮤니케이션을 보면 시장에 충분히 반영시키면서 행동을 일으킨다는 “연착륙”형이 아니라 영란은행(BOE)을 비롯해서 “비선형”적으로 표변하는 일이 많은 점은 주의할 필요가 있다.

이번에도 인플레율이 좀처럼 상승하지 않는 것을 갑자기 중시해 더 강한 비둘기파 성향을 보일 가능성도 있다. 하지만 엔화만 약세를 보이며 달러가 기타 통화에 대해서 엔화만큼은 상승하지 않는 상황이라면 달러강세/엔화약세는 미국에 있어서 큰 문제가 되지 않을 것이다. 일본에서 달러/엔 환율은 매우 중요하지만 미국에서 대 엔화 환율은 무역 관점에서 위안화, 유로화, 캐나다 달러화, 멕시코 페소화에 이어 5번째 통화에 불과하고 일본에서 미국이 중요한 만큼은 미국에서 일본은 중요하지 않다.

<엔 재정환율도 상승할 가능성이 커>

상술한 바에 입각하면 미일 당국의 대조적인 정책 입장이 초래하는 달러강세/엔화약세에는 당분간 큰 장애가 없을 것으로 판단할 수 있으며, 미일의 각오의 정도와 정치・경제적인 한계를 시험해보기 위해 시장은 달러매수/엔화매도를 진행시키면서 내년에 걸쳐 130엔으로 과잉 변동할 것이다.

일본정부와 일은의 노골적인 엔화약세 정책에 의해 엔화는 다른 주요 선진국 통화나 많은 주요 고금리・신흥국 통화와 비교해도 유로화보다 약한 통화가 될 가능성이 높아지고 있다. 특히 브라질 헤알화, 터키 리라화, 남아공 랜드화, 멕시코 페소화 등 국내에 정치・경제적 불안정 요인을 안고 있어 미국의 금리인상 국면에서는 자금유출 우려로 매도 압력을 받기 쉬운 통화들도 엔화에 대해서는 보합 상태 혹은 소폭 상승을 확보할 수 있을 것이다.

금리를 고려하면 더욱 묘미가 있으므로 이들 통화는 일본에서의 투자자금뿐만 아니라 국제적인 엔캐리 트레이드 활발화의 혜택을 보며 달러강세로 인한 악영향이 어느 정도 상쇄될 것 같다. 자국 통화를 약화시키고 싶은 유로권과 호주, 뉴질랜드, 그리고 엔화약세로 직접적인 악영향을 받기 쉬운 한국에 있어서는 답답한 문제이지만, 신흥국에 대한 이점도 있다는 점을 국제사회에서 주장해가면 엔화약세 정책에 대한 비판은 전체적으로는 높아지지 않을 것이다.

달러강세/엔화약세 시나리오의 리스크로서는 전술한 미국이 갑자기 비둘기파로 변하는 일과 일본의 소비증세 연기, 아베노믹스 지속을 묻는 중의원 해산・총선으로 인한 리스크가 있다. 단, 주가상승을 초래한 아베노믹스에 대한 국민의 지지와 야당 세력의 침체를 배경으로 여당 자민당이 승리해 안정 정권 기간이 더욱 연기되며, 아베노믹스의 지속으로 주가상승・엔화약세 기조가 계속된다는 것이 메인 시나리오이다.

다만 올해 4월에 실시된 소비증세 후의 예상밖의 경기침체와 각료사임 문제 등으로 지지율에 하락 압력이 걸린 것도 사실이며, 아무리 낮다해도 여당 패배 리스크가 존재하고 선거 후에 아베노믹스가 궤도를 수정할 리스크가 머리를 스치는 투자가도 있는 것으로 보이니, 선거가 없는 경우와 비교해 주가 조정과 엔화 매수 리스크가 증가한 것도 사실이다.

한편 소비증세 연기는 올해 2분기와 3분기에 연속 마이너스 성장이었다는 사실에 입각하면 국제적으로 봐도 부적절하다고는 할 수 없으며, 이것 자체는 “일본 매도”를 초래할 재료가 되지 않을 것이다. 오히려 다음 증세 시에는 경기 조항을 달지 않기 때문에 이번 선거에서 여당이 승리하면 재정규율이 강화될 것으로 볼 수 있다.

<로이터 외환 포럼>

http://jp.reuters.com/article/jp_forum/idJPKCN0J407A20141120

小白山（ソベクサン／1,439m／忠清北道・慶尚北道）

小白山は忠清北道丹陽郡と慶尚北道栄州市、奉化郡にまたがっており、古くから太白山とともに霊山として崇められてきた。三災（水・火・風による災害）が及ばない山と言われ、また風水的にも良い地とされたことから、朝鮮時代には戦乱と飢饉から逃れられる「十勝之地」の一つに挙げられた。

1987年12月14日、建設省告示第645号により、18か所目の国立公園に指定された。総面積は322.383㎢で、慶尚北道側が173.56㎢、忠清北道側が148.823㎢を占めている。

＜2011年4月29日に撮影した動画＞

＜登山地図＞

（動画の登り＝赤　下り＝青）

후타쓰야산(二ッ箭山／709.7m／후쿠시마현)

후타쓰야산은 후쿠시마 현 이와키 시에 있는 산이며, 그 이름은 2개의 화살을 세운 것처럼 보이는 것에서 유래된다. 옛부터 뱃사람과 고장 사람들의 신앙을 모으고 있다. 이와키 지방의 슈겐도 2대 파벌 도장(道場) 중 하나이다. 동북백명산[1]과 우쓰쿠시마 백명산[2]으로 선정되어 있다.

[1]동북백명산 동북 산악사진가 집단에 의해 선정된 도호쿠 지방의 백대 명산.

[2]우쓰쿠시마 백명산(うつくしま百名山) 1998년에 선정된 후쿠시마 현의 명산들. ‘우쓰쿠시마'는 ‘우쓰쿠시이’(아름답다)와 ‘후쿠시마’를 합친 조어. 이 블로그 내에서 소개하는 후쿠시마 현의 산은 대부분 선정되어 있다.

<2011년 9월 13일에 촬영한 동영상

(주차장에서 원점 회귀)>

円ウォン相場、今月100円=940ウォン台の見通し

＜第2次円安の恐怖＞

先月31日に日銀が追加量的緩和に動いたことで、円ウォン相場は100円=950ウォン台までウォン高が進んだ。同日、ソウル外為市場においてドルウォン相場は急激なウォン安となり、前日より13ウォン安い1,068.5ウォンで取引を終えた。円ウォン相場も967.26ウォンまでウォン安が進んだが、日銀が追加緩和策を発表したことにより、取引時間中一時950ウォン台へとウォンが高騰した。これはおよそ1か月余りぶりの高水準である。

日銀は金融政策決定会合において、資金供給量(マネタリーベース)の規模を、従来の年間60～70兆円供給から年間80兆円へと拡大した。

その結果、ドル円相場は111円台（その後NY市場で112円台）まで円安が進み、ドルウォン相場もこの影響を受けた。先般、朴大統領が先月29日の国会施政演説にて円安に対する懸念を表明したばかりだが、今回の日銀追加緩和により円安が加速すると警戒感が強まっている。

外為当局は日銀の追加量的緩和発表に関し、「先進国間の金融政策の隔たりにより市場変動性が高まるおそれがある」とし、「今後、円ウォン相場の動きとグローバル資金の流れに対するモニタリングを強化していく」と述べた。当局は特に、急激な円安ドル高につられた円安ウォン高を鋭意注視すると強調した。

イ・ジヌNH投資先物リサーチセンター長は、「今後2～3年間はドル高と円安が予想される」としながら、「ドル円相場は1ドル=110円台にとどまらず、120～130円台への進行もありうる」と述べた。さらにイ センター長は、「超長期的に見れば、1985年プラザ合意以前の1ドル=240～250円台レベルの再現もありうる」と見通した。

これは円の価値が現在の半分になることを意味する。一方、円ウォン相場は11月中に100円=940ウォンまでウォン高が進むとの見立てが出てきている。ソ・ジョンフン外換銀行研究員は、「円安により、輸出主導型の韓国経済や韓国企業の実績に懸念が生じつつある」と加えて述べた。

＜韓国MKニュースより＞

http://news.mk.co.kr/newsRead.php?year=2014&no=1377258

“1달러=115엔 예상”을 유지하는 근거

10월 1일에 110엔 대를 달성한 달러/엔 환율은 그 후 109엔 부근에서 소폭 변동을 보이다가 하락 기조로 전환되면서 15일에는 약 1개월 만에 105엔 대 전반까지 한때 급락하는 등 그림으로 그린 듯이 과속한 조정 국면을 맞이하고 있다.

덧붙여서 말하면 조정적인 움직임을 보이는 것은 달러/엔 환율뿐만이 아니다. 주식시장에서는 9월에 직근의 최고치를 경신한 닛케이 평균주가가 16일에 걸쳐 10%를 넘는 하락폭을 기록했다. 뉴욕 다우도 15일 시점에서 마찬가지로 약 9%, 영국 FTSE와 독일 DAX 지수도 10% 이상 하락하는 등 세계의 주가지수도 모두 하락했다.

또 금리시장에서는 일본과 미국, 영국의 10년채 이율이 각각 작년 이래의 수준까지 내렸다. 독일 10년채에 일러서는 사상 최저금리를 경신하는 움직임(모두 채권매수)을 보였다. 상품시장에서도 로이터-제프리 CRB지수가 약 2년 4개월 만의 저수준까지 하락한 한편, 10월 초순까지 하락했던 금 가격이 반발로 전환하는 등, 시장은 리스크 회피 자세를 강화하는 상황이다.

<“미국의 변화”에 경계감도 나와>

금융시장이 전반적으로 리스크 회피 자세를 강화한 계기는 몇 가지 있다. 예를 들어 7일에 국제통화기금(IMF)이 세계경제의 성장전망을 끌어내린 것이나, 8일에 공표된 9월 개최분의 미 연방공개시장위원회(FOMC) 의사록에서 세계경제에 대한 우려가 표명된 것 등이다.

IMF는 2014년의 세계경제 성장전망을 7월 시점의 전년비 +3.4%에서 3.3%로, 2015년에 대해서도 4.0%에서 3.8%로 하방 수정했다. 또 FOMC 의사록은 “유로권의 성장률과 인플레율의 계속적인 하락”, “일본이나 중국의 경기감속과 중동이나 우크라이나에서의 예기치 않은 사건”에 경계감을 나타냄과 함께, 세계경제의 감속으로 인해 외환시장에서 상대적으로 달러가 상승하고 그 결과 미국의 수출산업이나 물가에 악영향을 미친다는 것에 대해 우려를 표명했다.

더군다나 “미국의 변화”에 대한 경계감도 시장에 동요를 준 재료이다. 변화의 하나가 금융정책이다. 미 연방준비이사회(FRB)는 지금까지 의사록 등을 통해, 전망에 상당한 변경이 없는 한 양적완화의 단계적 축소(테이퍼링)를 이달 28-29일에 개최 예정인 FOMC에서 종료할 방침을 나타내고 있다.

이것은 2007년의 서브프라임 문제 이후 약 7년에 걸쳐 계속해온 경기 자극적(완화적인) 금융정책이 마침내 이달에 종말을 고하고, 그 금융정책의 방향성이 내년을 향해 드디어 바뀌어간다는 어떤 의미에서 역사적인 전환점이다. 기본적으로는 경기 자극이 필요없을 정도로 미국경제가 회복됐음을 보여주고 있어서 좋은 일이지만, 약 7년이나 계속된 경기 자극적인 금융정책이 끝나는 것 자체와, 그것이 경제・금융시장에 일으키는 영향에 대한 경계감이 커지고 있다.

또 하나의 “미국의 변화”는 경기회복에 대한 우려이다. 전술한 대로 9월의 FOMC 의사록에 미국경제에 악영향을 미치는 사항이 기재된 것과 더불어, 여름철에 걸쳐 전반적으로 호조였던 경제지표의 일부(15일에 발표된 9월의 소매 매상고 등)가 주저앉은 것에 대해서도 우려가 커졌다. 금융시장은 이들에 반응해 외환시장뿐만 아니라 주식, 금리, 상품 등에도 리스크 회피적인 움직임을 강화한 것 같다.

<불가피했던 조정 국면>

요컨대 이번의 일련 움직임은1) 세계의 주가지수가 9월에 걸쳐 기록적인 수준으로 상승하고 달러/엔도 급격한 달러강세 엔화약세를 기록하는 등 이미 조정에 들어갈 타이밍을 기다리고 있는 상황이었던 참에, 2) IMF나 FRB 등에서 세계경제에 대해 신중한 견해가 잇따랐고, 3) 약 7년간 계속된 미국의 완화적 금융정책이 전환점을 맞이하는 것과 미 경제지표에 대한 경계감과 더불어 금융시장에 동요가 일어난 것으로 생각된다.

그럼 이것이 중장기적인 달러/엔 환율의 하락으로 이어지냐고 하면 그렇게 되지 않을 것이다. 우선 달러/엔 환율은 8월의 101엔 대에서 약 한달 반 사이에 110엔 부근까지 10% 가까이 큰 폭으로 상승했으며, 그 후 105엔 대로 하락한 것은 바로 기술적 분석으로 말하는 “반값 하락”. 어떤 의미에서 “자주 있는 조정” 범위 내의 일이다.

달러/엔 환율이 10% 상승할 경우 원유 등 달러로 거래하는 것의 가격이 엔화 입장에서 보면 10% 상승하는 셈이니, 이것이 일본경제에 미치는 영향을 확인하는 시간도 필요하고, 쌓인 포지션의 조정도 필요해질 것이다.

FRB가 달러 상승에 대한 우려를 나타낸 것은 일정한 서프라이즈였으나, 그 한편으로 루 미 재무장관은 “강한 달러는 국익”이라는 인식을 거듭 나타내고 있다. 대저 달러강세를 지나치게 견제하면 해외 투자가들의 매도로 인해 미국 자산가격의 급락을 초래할 가능성이 있다. 또 거품 돌입을 회피하기 위해서도 내년을 향한 FRB의 금융정책 전환자세는 미세 조정이 있더라도 방향성은 바뀌지 않을 것이다. 따라서 달러가 계속 급격히 하락한다고는 생각하기 어렵다.

대조적으로 일본에는 경기감속 우려(IMF는 7일에 일본의 성장전망도 끌어내렸음)도 있어서 추가완화에 대한 기대감이 맴돌고 있는 상황인 것과, 무역수지 등의 흐름에서도 중장기적인 엔화약세 전망에 변함이 없다.

또 IMF가 성장률 전망을 하향 조정하고 FRB가 강한 우려를 나타낸 유럽경제에 관해서도, 경제지표는 이미 상당한 전부터 악화 경향을 나타내고 있으며, 이에 대응하면서 유럽중앙은행(ECB)은 6월과 9월에 추가완화를 단행했다. 요컨대 “이전보다 시장에서 강하게 우려되어 있어서 당국도 그 대응에 나서고 있는 것”이며, 세계경제에 대한 리스크 중 하나이기도 하나 이제 와서 “깜짝 놀랄” 만큼의 재료는 아니다.

더군다나 FRB의 정책전환은 그것으로 일어날 불투명 요소를 확실히 안고 있으나, 기본적으로는 전술한 대로 완화적 금융정책이라는 경기 자극책을 확대할 필요가 없어졌음을 신중히 확인한 다음에 전환으로 향하는 것이며, 이에 대한 경계는 이해 못하는 일은 아니지만 현재 상황은 경계 자세가 지나치지 않나 싶다.

미국의 경기동향에 대해서도 그다지 걱정하지 않는다. 미 경제지표는 올해 초반에 대한파의 영향으로 크게 침체됐다. 그러나 결국 침체는 일시적이었으며 그 반동으로 여름에 걸친 경제지표는 호재가 잇따랐다. 과연 9월경 이후의 “리바운드로 인한 매우 강한 경제지표”는 절정에서 떨어질 느낌이 있으나, 평균하면 미국의 완만한 경기회복은 이어지고 있다고 생각된다.

대체로 전술한 바와 같이 “조정에 들어갈 계기를 기다리던” 참에 몇 가지 재료가 나온 결과 손실확정 거래 등을 끌어들어 각 금융시장에서 “생각보다 급격한 시세 변동이 일어나고 말았다”라는 것이 사실이 아닌가.

현재 달러/엔 시장은 미일의 경황감 격차와 금융정책의 방향성, 무역수지 등의 흐름에서 보아도 중장기적인 달러강세 엔화약세 전망을 크게 변경할 필요는 없다고 생각된다. 내년에는 1달러=115엔을 넘는 수준으로 진행하게 될 것이다.

<로이터 외환 포럼>

http://jp.reuters.com/article/jp_forumcolumn/idJPKCN0I50LM20141016